第三节　当下全球并购特征

受2008年金融危机影响，全球跨境并购金额出现暂时性的萎缩，但到了后危机时代，随着美国、欧盟等国家和地区经济出现弱复苏迹象，全球跨境并购金额不断升高，第七次全球并购浪潮就在这样的后金融危机时代中产生。因为这一次全球并购的浪潮发生在2008年金融危机之后，整体的商业环境不佳，同时，受到政治和监管政策的影响，使并购呈现的特点多是风险规避和对企业有机增长的关注。

根据《经济学人》Patrick Foulis的判断，全球第七次并购浪潮始于2012年。从全球并购交易趋势图来看，2008年金融危机后，全球并购活动跌入低值后一直处于放缓状态，但从2012年开始，全球并购交易开始缓慢增长，直至2015年达到峰值，Patrick Foulis的判断基本符合全球并购情况。由于反垄断监管的收紧、民粹主义的盛行加上如今全球化倒退的趋势，编者认为，这一轮并购浪潮从2017年开始渐渐消退。

2008年金融危机后，美国蔓延至欧洲乃至全球的股东积极主义(3)，使公司治理不断完善，管控风险力度加大，股东价值提升，激发了企业投资积极性，致使近年全球并购活动增多。从2013年开始，巨型并购交易不断涌现，竞购大战层出不穷，巨型交易的恶意收购屡屡发生，跨境并购交易比例不断上升，发展中经济体在跨境交易中日益活跃。2014年，全球企业并购交易达到2008年金融危机爆发以来的最高水平，2015年实现史上最高全球并购交易额58710.17亿美元，2016年是全球史上第三高并购交易额48927.79亿美元，次于2007年49000亿美元的交易额。但全球并购的数量和价值在2017年出现下降，2017年总共有96082个交易，价值合计47409.69亿美元。

处于后金融危机时代的第七次全球并购浪潮具有与前几次浪潮不同的特征：

一、并购主体多元化

在这一次并购浪潮中，金砖国家正在走向并购活动的最前沿，以弱并强、新兴市场并购发达国家成为此次并购浪潮的新特征。其中，中国是此次浪潮新兴市场国家海外并购的主要力量。种种迹象表明，中国是这次浪潮的“弄潮儿”。2013年中国境内投资者对全球156个国家和地区的5090家企业进行了直接投资，对外投资同比增长达到了16.8%，非金融类直接投资达到901.7亿美元，成为世界第三大对外投资地。2016年中国对外直接投资飙升44%，位列世界第二，仅次于美国。

2013年至今，全球并购不仅以大企业为主，中小企业也越来越多地参与到并购浪潮之中。以中国为例，其中最大的变化是以往以国企占多数的海外并购，也逐渐演变成民企唱“主角”。并购主体不再局限于中石油、中石化等超大型国有上市公司，一批民营上市公司开始崭露头角。数据显示，2014年上半年中国大陆民营企业在海外并购的交易金额已经达到了137亿美元，相比2013年下半年的43亿美元，环比增幅达到200%多；2017年一季度的海外并购交易，83%是由民营企业参与发起。无疑，在第七次并购浪潮中，中国发展迅猛的民营公司崭露头角。

二、跨行业整合活动增加

在这一次浪潮下，传统行业之间的界限越来越模糊，相对落后的产业并购相对先进的产业，越来越多的企业希望借力科技变革，为自身贴上“互联网＋”“人工智能＋”等标签。比如，零售行业线上线下渠道的融合亟须数字技术推动，造成一批传统零售企业与电商的兼并融合。

传统零售商目睹竞争越来越激烈的线下营销，开始着手与电商的结合。2016年，联合利华以10亿美元的价格收购了男性护理品订购服务商Dollar Shave Club，在收购Dollar Shave Club之后，联合利华获得了强大的、高增长的、已被证明是优秀的直接对消费者的品牌建设。同样在2016年，沃尔玛以高额溢价（33亿美元）迅速收购了Jet.com，目的是加强其电子商务以便增加与亚马逊的竞争力。这笔交易大大弥补了沃尔玛在电子商务中的缺失，2016年沃尔玛的全球电子商务销售额比2015年增长了15%，在美国增长了36%。值得关注的是，沃尔玛在2016年逐渐拓展自己在中国的布局。2016年年末，沃尔玛再次增持京东股份由5%增加到12.1%，成为京东第三大股东；沃尔玛旗下山姆会员商店、全球官方旗舰店以及全球购官方旗舰店也相继入驻了京东。沃尔玛看中的是京东的电商经验和能力。京东旗下本地即时物流和生鲜商超市O2O平台“新达达”还获得沃尔玛5000万美元战略投资，整合各自在O2O到家服务、物流和零售领域的优势。

到了2017年，沃尔玛又先后收购了鞋履电商Shoebuy、户外服饰装备零售商Moosejaw、女性时尚电商ModCloth、在线男装品牌Bonobos和纽约物流公司当日达（Parcel）快递业务，旨在拓展其线上零售产业链。2018年6月，Google与法国连锁超市家乐福达成合作协议，将在法国销售线上销售杂货，这是家乐福第一次通过互联网巨头Google的平台销售新鲜食品。

在“互联网＋”并购火热进行的同时，科技巨头在人工智能领域早已掀起并购大战。其中，对“人工智能热”情有独钟的当属Google。Google一直以来从不吝惜在人工智能上的投入。据不完全统计，从2006—2017年，Google收购的人工智能公司达到了18家之多。比如，人工智能软件Deepmind于2014年1月26日被Google收购；类似Siri的对话式智慧助理平台api.ai于2016年9月19日被Google收购；2017年，Google收购了当今最大的数据科学家、机器学习开发者社区Kaggle. 2018年1月，Google完成11亿美元对HTC智能手机Pixel团队的收购。这笔交易大大推动了Google硬件业务的发展。同时，Google在中国台北建立了全新的工程基地，也将成为该区域最大的基地，在这里很有可能打造出Google未来的新产品。

三、私募股权投资增长强劲，大型资本行动主义回归

1971年硅谷诞生，同年纳斯达克成立，1972年出现了全球第一个风投——红杉资本，继而包括微软、苹果、思科等这样一些伟大企业开始繁荣昌盛。此后，私募股权基金成为美国创新经济崛起的推手。传统私募股权基金，其平均投资持股期限为三到五年。但新型的私募股权基金的期限两倍于传统基金，有利于减轻短期内投资的压力，并保持进行大额交易的能力。私募股权投资已经在2017年开始活跃，日后将在资产竞争中扮演更重要的角色。

手握重金，在全球捕捉投资和并购目标，私募股权基金正是投资界的顶级“掠食者”。

自2016年下半年以来，一些巨无霸基金陆续登上舞台也格外引人注目。例如，目标1000亿美元的软银愿景基金（Softbank Vision Fund）、目标400亿美元的黑石基础设施Ⅰ期基金、目标3500亿元人民币（约折合500亿美元）的中国国有企业结构调整基金、目标2000亿元人民币（约折合290亿美元）的中国国有资本风险投资基金等。2017年第二季度，已经封闭的PE基金的季度平均单只融资规模接近6亿美元，相当于2012—2014年平均水平的两倍，且过半的基金募集额度超过当初目标。单笔规模的上升反映出私募股权行业的集中度在提高。

在2016年百大跨境并购交易中，私募股权基金参与的交易有20个，交易金额从几亿美元到几十亿美元不等。最典型的为2016年12月底艾派克联合PAG（太盟投资）、君联资本完成对Lexmark的并购。艾派克通过“上市公司＋PE”等模式的运用，完成了“自有资金＋PE投资＋银行贷款＋股东借款＋发行私募EB”等多种方式的融资，从而实现了资产体量规模相差约8倍的“蛇吞象”收购。在这次收购中，太盟投资和君联资本现金出资超11亿美元，覆盖了此次交易金额的42%。艾派克以自有资金和向控股股东赛纳科技的借款，现金出资11.9亿美元，占交易金额的44%，其中控股股东赛纳科技发行私募EB（私募可交换债）募集60亿元人民币。其他交易所需款项由艾派克开曼子公司和合并子公司向银行贷款，获中国银行和中信银行近16亿美元授信。

无法回避的是，许多私募股权投资者在2017年面临着部署资本的压力。在企业间对优质资产的激烈竞争的环境中，另类投资者（例如养老基金、主权财富基金、家族办公室），这些公司可能会继续愿意支付更高的交易倍数并做出贡献更多的股权来完成交易。除了追求传统的买断/杠杆收购，私募股权公司也可能希望通过分配增加来提高基金回报非控制投资的资本金额以及现有的“购买和建造”战略投资公司。

从行业来看，生命科技、制药、医疗设备、医疗保健越来越受到私募股权基金的青睐。根据咨询机构贝恩的统计数据显示，2017年亚洲地区的医疗健康领域私募股权基金参与的并购交易共有61个，交易金额达到72亿美元，创下自2001年以来的历史新高。其中，中国注册的私募股权基金2017年参与的这类交易金额达到48亿美元。

四、催生重塑行业格局的大额交易

2014年，企业并购活动飙升至金融危机爆发以来的最高水平，全球并购交易总量总额激增47%，至3.34万亿美元。这是2007年以来并购最为活跃的时期，超大并购案以强劲的势头卷土重来。处于历史低位的借款利率、活跃的资本市场和抬高的股价，催生了可能重塑行业格局的大额交易。

2015年正值全球并购行动的巅峰时期，在这一年中全球并购交易的数量和金额都处于这次并购浪潮的峰值。以美国为代表，美国的跨国并购逐渐成为各个行业巨型航母之间的整合。根据2015年年底的数据，美国依然领军全球跨境并购的收购方，多个交易达到100亿美元以上，全球金额最大的10个并购交易中，有7个交易由美国企业发起，最大的1个为辉瑞制药（Pfizer，NYSE：PFE）以1600亿美元的价格并购艾尔建（Allergan），这是医疗保健行业有史以来最大规模的并购交易，其余6个交易均为美国企业之间的并购。

在2016—2017年的并购交易中，美国的大额并购交易在交易排名中依然占有一席之地。例如，2017年12月，美国连锁药店运营商CVS Health Corp以690亿美元收购美国医疗保险公司Aetna，希望通过药店的低成本医疗服务来解决医疗费用的大幅增长。Aetna的股东将拥有合并后公司约22%的股份，而CVS股东将拥有剩余股份。工业气体集团德国林德（Linde）与美国普莱克斯（Praxair）2016年12月签署持股对等的全股票合并协议，普莱克斯同意以378.61亿美元收购德国林德。合并后的公司将成为全球工业气体行业的领导者，按2016年业绩的合并营收约为290亿美元，股票市值超过700亿美元。

在这期间，非美国并购交易的大额交易也屡屡达成。2016年7月，日本软银（SoftBank Group Corp.）同意以243亿英镑（约320亿美元）收购英国杰出的科技企业ARM Holdings plc，押注这家智能手机芯片设计商助其成为物联网市场的领军者。这成为英国脱欧公投后的首个大型并购交易，也是当时对欧洲科技企业的最大一个收购。2016年2月，中国化工集团（Chem China）宣布同意通过公开要约收购瑞士农化和种子公司先正达（Syngenta），总收购额达430亿美元。2017年6月，中国主权财富基金——中国投资有限责任公司（China Investment Corporation，CIC）买下西班牙乃至欧洲最大的物流平台企业Logicor，交易金额达到了122.50亿欧元。

五、企业家对购买增长(4)的信心增加

2008年危机之后的商业环境正在消退，其特点是风险规避和对企业有机增长的关注。在一个更加动荡的市场增长时代，越来越多的企业开始明白，这个动荡的世界拥有新的成长标准，因为总会有国家难以履行其主权债务兑付。在这样的环境中，可能无法仅依靠有机增长和成本削减来提供积极的财务绩效。企业通过收购来补充有机增长，可以获得新的地区、产品和技术诀窍，同时受益于持续的低资金成本。全球收购机构利用战略组合扩大其地理范围和创新功能，例如包括高通公司（Qualcomm）收购恩智浦（NXP）的拟议交易半导体，中国化工集团收购先正达（Syngenta），伦敦证券交易所合并德国交易所集团和AT＆T收购时代华纳。管理者似乎再次相信购买增长比建立增长(5)更容易。

六、跨境并购也是当今全球并购市场的一个重要特征。以下在2020年完成具有行业代表性的8个全球并购交易中就有6个是跨境并购项目（标“█”均为跨境并购项目）

■ 巴西美妆集团Natura＆Co.完成对雅芳公司（Avon Products，Inc.）的收购，成为年收入超过100亿美元的全球第四大美妆集团。收购完成后，该公司目前拥有雅芳（Avon）、Natura、美体小铺（The Body Shop）和伊索（Aesop）等几大品牌组合。

■ 瑞士制药巨头诺华（Novartis）已经完成97亿美元对The Medicines Company公司的收购。该笔收购于2019年11月宣布，此次收购的核心资产是一款降胆固醇RNAi药物Inclisiran。

● 格南登福（Gardner Denver）完成与英格索兰（Ingersoll Rand）工业集团合并，成为“新”英格索兰（Ingersoll Rand Inc.）。新英格索兰将成为关键流量方案创新和工业技术领域的全球领先者。

■ 英伟达（NVIDIA）完成对迈络思科技（Mellanox Technologies）的收购，价格为70亿美元。交易完成后，迈络思成为英伟达的全资子公司。英伟达占据全球GPU市场大部分份额，迈络思在高速以太网卡、网络互联设备市场领先，双方的合并将对超算、人工智能、互联网市场产生深远影响。

■ 欧洲两大在线外卖公司英国JustEat和荷兰Takeaway.com完成合并，新公司Just Eat Takeaway成为欧洲最大的在线外卖公司。

● 日立制作所（HITACHI）对从ABB分离出来的电网事业公司完成80.1%的出资手续。新公司“日立ABB电网有限公司”于2020年7月1日正式启动运营。日立ABB电网80.1%股份的收购金额为68.5亿美元。日立计划在2023年以后完成剩余19.9%股份的收购，将日立ABB电网完全子公司化。

■ 奥地利芯片和传感器制造商艾迈斯半导体（AMS AG）收购欧司朗（OSRAM Licht AG）获得欧盟委员会无条件监管批准。欧盟监管批准是完成本次交易的最后一个先决条件。AMS公司于2020年7月9日交付收购款项，完成本次交易。交易完成后，AMS公司将持有欧司朗69%的股份（不包含库藏股份）。

■ 拜耳（Bayer AG）完成了向美国公司礼蓝动保（Elanco Animal Health）出售拜耳动物保健业务（Bayer Animal Health），交易价值68.9亿美元。该交易完成后将创造全球第二大动保企业。

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(1)来源：《美国钢铁百年工业史钢厂分布》。

(2)来源自《高级财务管理》。

(3)股东积极主义指外部股东积极干预、参与公司重大经营决策以将股东权益最大化的行为，是近年来在世界各地兴起的运动。

(4)购买增长：消除增长过慢问题的最积极方法是购买增长。管理者为了证明自己的管理能力、保留住优秀雇员、避免被人收购，他们常常试图采取多元化的经营战略将多余的现金投入其他行业，特别是正处于成长期的行业。

(5)建立增长：一种内生增长，指完全通过公司现有资产和业务，而非通过兼并收购方式实现的销售收入和利润的增长。