借鉴纳斯达克的制度

一、纳斯达克的制度创新

纳斯达克的制度创新主要体现在市场化的准入制度和严格的退市制度。

1.市场化的准入制度吸引了越来越多的高科技公司登陆纳斯达克，可以这样说高科技企业的不断上市驱动了纳斯达克的发展：1971年2月，纳斯达克正式诞生，纳斯达克综合指数建立，基数为100点。1971年10月13日英特尔挂牌融资了820万美元，斯达克指数为103.9点。1980年12月，苹果公司登陆纳斯达克，成就了4位亿万富翁创始人，纳斯达克被称之为“亿万富翁的温床”。1986年，微软登陆纳斯达克达。2001年纳斯达克泡沫破灭也没有阻挡大批科技公司登陆纳斯达克的热情：2002 年，Netflix上市；2004年谷歌在纳斯达克上市之后让上千名员工一夜之间就变成了亿万富翁；2005年8月，百度登陆纳斯达克；2012年FACEBOOK登陆纳斯达克。市场化的准入制度还体现在做市商资格的放开以及机构投资者（包括公募基金、年金、保险等）长期资金的准入上。

2.严格的退市制度确保了上市企业的质量能不断地提纯、不断地优胜劣汰，有利于整个市场的良性循环。自纳斯达克成立以来，纳斯达克挂牌的速度很快，但退市的速度更快。从1985年到2008年，美国纳斯达克有11820家IPO，但同期退市数达到12965家，净增长为负数。在如此高的淘汰机制下，纳斯达克有80%的企业是交易极其不活跃的僵尸公司，而那些明星公司交易是非常活跃的，根据数据表明在纳斯达克综合指数去年市值增长中，亚马逊、谷歌、苹果、Facebook、Netflix和Gilead Sciences这6家公司贡献的比例超过一半。此外，纳斯达克以苹果、微软为首的10家最大公司市值占整个纳斯达克市值的三分之一。

二、目前我国新三板市场的现状

据数据统计，尽管2015年底新三板投资者较2014年末增长近5倍，但是仍然较少；做市商的数量还是80多家，做市商的资格还没有放开；与此同时，截至2016年2月26日，新三板挂牌企业达到近5796家，做市企业数量1335家，有超2900家公司挂牌以来零交易，每日有交易的股票不到20%。新三板的退市制度还不完善，只有几个比较宽松的条件，如破产清算、终止督导、主动摘牌以及未及时披露定期报告等不痛不痒的定性条件，并没有涉及纳斯达克之类严格的股价、股东人数、做市商数量、市值、股东权益和总资产等定量条件。目前，新三板暴露出来的ZTKJ和FSY等风险事件仅是新三板风险企业的冰山一角，希望能引起监管部门的高度重视。

三、借鉴纳斯达克创新制度完善我国的新三板制度

（一）加快发布分层正式稿

2015年11月发布的分层征求意见稿，到2016年2月份已有三个月，还没有发布正式稿，希望能尽快发布从而稳定市场信心。通过分层实施信息披露的分层，进而达到风险分层，最后再实施投资者门槛和交易方式的分层，对于创新层企业建议实施100万元的投资者门槛和混合做市交易方式。

（二）放开做市商准入资格

目前做市商仅券商才能参与，无法满足日益增长的挂牌企业的做市需求，建议引入基金公司、期货公司、咨询公司和PE机构等参与做市，因为只有竞争才能推动发展。

（三）引入更多的机构投资者

新三板实行较高的个人投资者门槛，有利于防范投资风险；但应引入更多的机构投资者，包括公募基金、社保、年金以及保险等长期资金，为新三板市场注入更多的增量资金。

（四）完善我国的退市制度

在保留目前创新层和基础层升降板制度的基础上，建议参照纳斯达克的退市制度，在新三板创新层和基础层实行不同的退市制度，引入纳斯达克严格的股价、股东人数、做市商数量、市值、股东权益和总资产等定量退市条件，创新层企业和基础层企业只要达到其中的一些标准立即启动退市，实现挂牌企业的优胜劣汰、良性循环。对于ZTKJ和FSY等公司坚决实行摘牌，杜绝借壳，以免死灰复燃。

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